股权中的gp和lp是什么意思(公司的gp和lp是什么意思)

“宣传IRR已过时,敢说DPI才是真勇士”。

如果以“双创”元年2015年算起,诞生于那一年的大部分基金即将结束完整的存续周期,而这些基金背后的LP也面临一个大考:自己到底能拿回多少真金白银。

最近,《家办新智点》调研发现,低DPI甚至零DPI正在影响着LP(尤其是市场化LP)的可持续性:这一方面是源于因为低DPI导致LP的资金流动性变差,可持续出资的能力下降,更多的则是很多LP“梦醒”了,不再满足于高IRR的“纸面富贵”,看不到真正白银后,他们持续出资的意愿也在变差。

为什么低DPI现象大量存在?家办LP该如何正确看待低DPI这件事?家办LP是否要“唯DPI论”?

01

“只有20%的基金是赚钱的”

“说实话,这支基金令我们非常失望,失望到这辈子都不会再投了。”北京某单一家办投资总监王铭润无奈地向《家办新智点》表示。

2015年前后,该家办投资了一支名声在外的PE基金。然而,迄今为止,该期基金的DPI约70%多,账面回报很低,“投资组合中,9个项目,死掉了8个,这可是PE基金,不是天使基金。”

与此同时,该家办LP同期出手投资的其他基金,无论是DPI和IRR,表现都远比这支基金优秀,这也让王铭润对该GP深感失望,并发出了如上的感叹。

与王铭润有类似感受的LP不在少数。近日,某家办向《家办新智点》分析了所投资的30支基金,结果显示:截至目前,账面回报超过3倍的基金共6支,占比20%;回报倍数在2-3倍的基金有15支,占比50%;回报倍数在1-2倍有8支,占比27%;回报倍数低于1倍有1支,占比3%。

这一数据与欧美GP统计数据相似,即前20%的基金是赚钱的,大约50%的基金不怎么赚钱,剩余30%的基金则处于亏钱的状态,”该家办顾问表示。

而另一单一家办负责人艾佳嘉也对《家办新智点》表示,该家办2017年投资的几支基金,目前为止平均DPI仅为0.35左右。

在过去很长一段时间,IRR都被LP用作衡量中国一级市场基金收益的核心指标,有了高IRR和明星项目的加持,GP也更容易被LP信任,而LP也愿意选择高IRR的基金以谋求未来的高回报。

如今,许多LP愈发务实。尤其是随着近年来宏观环境和周期的变化以及风险事件不断,LP被市场教育地愈发重视和基金的DPI。

毕竟,对市场化LP而言,尽早地落袋为安,有时比空抱“博个大的”的想法更重要。毕竟,单纯的高IRR往往只会陷入到“纸面富贵”的假象中,有些基金所投项目在不上市时,IRR很好,但项目上市之后,基金退出带来的现金回报惨不忍睹,甚至连本金都收不回来。而只有DPI才能真正计算出LP到底能够从一支基金拿回来多少真金白银。

“宣传IRR已过时,敢说DPI才是真勇士,”某家办一级市场负责人张清芳表示。

不过,放眼整个市场,“真勇士”却少之又少。清科集团创始人倪正东近日在公开场合表示,今年清科研究中心所调研的2011年起成立的400多家机构、1500支基金中,只有2011年、2012年(部分)基金的DPI超过1,十年期的基金中位数到目前为止才回本。

这意味着,2013年及之后成立的大多数基金,DPI都不足1,这也就意味着大多数LP没有回本。

02

“LP断层了”

低DPI甚至零DPI正在影响着LP出资的意愿和持续性。

王成金目前任职于国内某单一家族办公室,自2015年至今,该家办共出手投资近几十家GP,累计出资规模近百亿人民币。然而,7年过去了,许多GP的底层项目退出不畅,只有“繁荣的账面回报”,却迟迟不见DPI,这也意味着该家办所投出去的大多数资金无法回笼。

这一现状也直接造成了一个问题:作为一级市场的重要参与者,该家办LP即便有心持续投资,也无子弹可用了。更何况,当资金迟迟无法回本之后,家办LP会产生质疑,在心里打了个大大的问号:钱究竟什么时候能回来?究竟能回来多少?

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除此之外,《家办新智点》还了解到,今年上半年,许多国内家办LP降低了对一级市场盲池基金的配置比例,将投资工作重点转向了S基金和项目直投,以及二级市场配置。

Penny所任职的单一家族办公室过去投资了10余家一级市场GP,然而多年过去了,IRR不到20%,更具挑战的是本金迟迟无法回笼。为了流动性,Penny的老板这两年也调整了自身家办的投资策略,放弃一级市场投资,将更多的资金转向二级市场。毕竟,二级市场不仅市场容量大,更为关键的是流动性极强、定价更为透明公允。

更糟糕的是,有些LP由于所投资的GP迟迟无法退出,最终被拖得“倒闭”了。

仲君任职于国内一家单一家族办公室。自2009年开始投资一级市场GP以来,他一路结识了很多常常在一起交流的LP朋友。令他印象深刻的是,在2015年前后,有些曾经和他同时期一起看GP和投GP的LP,渐渐“消失”了。

“最主要的原因是他们所投资的GP,IRR和DPI太差,远未达到预期,有的GP甚至把LP拖得‘倒闭’、‘断层’了,”仲君对《家办新智点》表示。

“过去,许多GP和LP都是粗放式发展,LP对DPI也没太多认知,很多GP的退出规划和能力也很差。”某单一家办投资负责人艾佳嘉称。

的确,在野蛮式生长的环境下,GP被淘汰的同时,LP也在被淘汰。

03

为什么低DPI现象大量存在?

“有基金管理人曾提出一个‘851概念’,即一家8年存续期的基金,5年的DPI应达到1,”某母基金从业者文华称,“但以这个标准来衡量,基本上市场上99.9%的机构已经出局了。”

为什么市场上大多数GP的DPI普遍较低?

首先,从LP的角度来说,过去一些GP的宣传让LP产生了过高的心理预期。

过去,一些GP为赢得LP的信任和融资,往往拿历史最高业绩,甚至单个项目的回报倍数进行宣传。这种做法带来的弊端便是,很容易让LP误认为过去的业绩可以推导未来业绩。

但企业的发展有着自身的规律,一级市场的投资也更需要长时间的耐心,一级市场的退出必然要经历一段较长的时间周期。然而,有些LP投资理念和心态尚不够成熟,与GP迅速“恋爱结婚”后,发现“婚前”预期过高,“婚后”回报却远不及预期,因而进一步加深了对GP低DPI的失望感。

与此同时,诸如母基金等市场化LP,也有着自身的退出压力,这也更进一步倒逼了其对GP提出一系列的退出诉求和DPI指标。

其次,市场上一大批GP缺乏退出经验。

对于一些尚未完整经历过多个周期的GP而言,其成立早期多属于粗放式发展,对于成熟的退出机制尚缺少清晰的认知和经验。

“VC2.0时代成立的基金,普遍缺乏退出的经验和认知规划”,某GP研究者李锆告诉《家办新智点》,“这批基金的创始人,过去的成功经验多是在投资端,常年奔跑在投资一线,但做基金涉及到整个机构化的运作,需要更全面的认知与经验。”

的确,如今市场上活跃的一大批GP,都是2014年前后由一批原知名基金的新生代明星投资人单飞成立的新基金,而这些基金也被统称为VC2.0。

如今,7、8年时间过去,VC2.0时代成立的基金,如今已到了退出期。然而,除一些明星基金业绩回报不错外,大批在此时期成立的基金,普遍退出业绩不佳,“DPI不到1的基金一抓一大把”。

再次,从人性的角度考虑,当基金的投资组合中有一个预期很好的项目时,通常GP并不愿尽快退出。

毕竟,明星项目正处于风口,许多机构争相抢份额,未来其估值很可能从50亿涨到100亿,甚至200亿。此时为了资金回笼而过早地退出,便意味着损失掉了未来项目的爆发式增长空间。

“基金管理人也有自己的‘小算盘’,他们会计算,此时退出不合算,自己会少拿多少carry。”李锆对《家办新智点》表示。

最后,国内资本市场发展不够成熟,退出渠道狭窄。

对于一些想要在国内资本市场上市退出的企业而言,从申报到上市,流程手续繁琐,时间周期较长,因而退出节奏也相对较慢。

其实,对于GP而言,如果能够提前做好退出规划,就不会面临总被LP诟病DPI的尴尬境地。据《家办新智点》了解,经历过2-3个完整周期的基金,通常对退出更有经验,也有更成熟的退出规划,并采用了一些较为有效的机制来保证自身基金的退出率。

譬如,某GP规定了一个项目从投入到退出的周期为6年期限;与此同时,该GP对每个投资人员的投资项目都进行了一定数量的限制,比如每位投资人员最多投8个项目,未来想要投新项目,之前的项目就必须想办法把退出。

而这种方式,能够有效地“倒逼”投资人珍惜手中的每一颗子弹,因此其投资的很多项目,在投资到第四年时便开始谋划退出了——能上市的项目通过上市退出,不能上市的项目尽早通过并购、S基金等方式卖出。

再譬如,某GP,每年会给不同赛道的合伙人设置DPI的指标,每年基金需达到一定的退出率。有些项目投资人觉得好,不舍得退出,但如果当年未达到规定的退出指标,即使再不舍也要退出。

那么,基金每年的DPI标准如何制定?该基金分析了海外最顶尖的前25%的基金,在基金存续期的不同年份,其DPI有一个固定指标,于是他们便以海外前25%基金的退出率来对标,通过这样一个机制来保证自身基金的退出率。

不过,对许多成立时间较短的基金而言,提前规划退出仍道阻且长。

04

LP应如何合理看待DPI?

当LP过于追求DPI时,便走向了另一个极端——“唯DPI论”,这当然也会产生一系列问题。

毕竟,一支基金最好的回报通常来源于头部的几个项目,如果过早的退出,虽然能够回笼一部分现金,但也丧失了未来更高的增长空间和高回报的可能性。“唯DPI论”的做法,很容易伤害GP和LP的长期利益。

在李锆看来,LP也应该提升对股权投资的认知能力。“如果LP能够更耐心一些,对较长的时间周期更有包容度,有经验的GP在处理退出问题时也会更从容一些。”

在退出规划方面,GP一定做不到100%,能做到30%的GP就已经相当厉害了。”艾佳嘉向《家办新智点》表示,“现阶段,并不是重视什么,就能一定改变什么。对LP而言,最关键的还是关注周期。

在艾佳嘉看来,退出问题往往受宏观大环境的影响,因而只能从大方向上进行把握,无论哪家GP都无法精准预测和规划基金的DPI和退出金额。

譬如,一家基金如果能够在2015年投资制造业,现在的时点退出,节奏就把握得非常好;一家基金如果能够在2012-2014年投资移动互联网,并在2017-2018年退出,其退出节奏也非常完美。

因此,对LP而言,投资一级市场GP,最为关键的是思考未来哪些行业和企业的周期呈上升趋势,哪些呈下降趋势;与此同时,要重点关注企业发展周期、资本市场周期与投资周期和退出节点是否匹配在一个轨道上;还应考虑一家GP在退出态度上是否相对主动。

某单一家办投资负责人王铭润也持类似的观点,在她看来,VC2.0的基金在退出方面普遍经验缺乏,“GP坦诚地讲DPI就可以了,他们没经验很正常,成熟的LP能够理解。”

“我们投GP会关注DPI,但更关心的是GP的投资能力、底层项目、行业资源、管理人是否聪明、勤奋、有魄力……考察完这些,基金的DPI便是水到渠成的事了。”王铭润向《家办新智点》表示。

与此同时,《家办新智点》还观察到,在低DPI日益普遍的情况下,许多LP也愈发青睐于垂直于产业、有丰富产业资源、基金规模相对较小、投资阶段偏早期的黑马基金。

“管理规模在10亿人民币左右的GP,通常而言其DPI相对更高,而管理规模庞大的综合类基金,通常DPI不会很高。”某单一家办投资负责人仲君称。

仲君还表示,他们如今愈发青睐于投资扎根于某个垂直产业,对垂直产业有深刻的理解,具备丰富产业资源,同时对资本有一定的敏感性的基金。同时,基金管理人需要极度聪明,学习能力极强。

“它们能够真正挖掘到水下项目,拥有点石成金的能力。”仲君表示。

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